Bank Japonii (Bank of Japan - BOJ) od 22 września sporadycznie interweniuje na rynku walutowym, wspierając jena wobec dolara. Są to pierwsze interwencje walutowe od 1998 roku. Jednak w tym roku jen zdeprecjonował się już o 30 % w stosunku do samego dolara i jest obecnie na najsłabszym poziomie od 1990 r. Jak Japonia w ogóle znalazła się w tej sytuacji?
Kluczowym problemem jest astronomiczny dług publiczny, który przekracza 250 % PKB Japonii. Aby japoński dług publiczny był przynajmniej w pewnym stopniu zrównoważony, Bank Japonii od wielu lat prowadzi masowe luzowanie ilościowe, kupując na rynku finansowym japońskie obligacje rządowe. Od 2016 roku Bank Japonii stosuje również jawną kontrolę krzywej dochodowości, w ramach której stale skupuje obligacje rządowe, tak aby rentowność do terminu zapadalności 10-letniej obligacji rządowej nie przekraczała 0,25 %. W tym momencie Bank Japonii posiada już bezprecedensowo połowę wszystkich japońskich obligacji rządowych i nawet około 70 % obligacji 10-letnich. Dlatego można powiedzieć, że Bank Japonii dosłownie "zabił" rynek japońskich obligacji rządowych. Ostatnio zdarzają się dni, w których nie ma ani jednej transakcji z japońskimi obligacjami rządowymi poza tymi przeprowadzonymi z Bankiem Japonii.
Ponadto Bank Japonii od wielu lat utrzymuje podstawowe stopy procentowe na poziomie zerowym. W takim razie nie może wcale dziwić, że wobec bardzo szybkich podwyżek podstawowych stóp procentowych przez amerykański Fed, jen ma bardzo silną tendencję do osłabiania. Na rynku finansowym pojawiają się nawet wzmianki, że coraz więcej wyrafinowanych inwestorów, zwłaszcza z dużych funduszy hedgingowych, zaczyna shortować japońskie obligacje rządowe, czyli obstawiać ich dalszy spadek.
Jak ta sytuacja będzie się kształtować w najbliższym okresie? Śmiem twierdzić, że choć Japonia ma naprawdę ogromne rezerwy walutowe, to obecna dychotomia między polityką monetarną Fedu i Banku Japonii jest zbyt duża. Ponadto, bilans handlowy Japonii popadł w stosunkowo duży deficyt z powodu znacznie podwyższonych cen energii i towarów - Japonia jest głównym importerem surowców - tworząc naturalną presję na dalszą deprecjację jena. Biorąc pod uwagę, że zdecydowana większość interwencji walutowych w celu obrony własnej waluty historycznie nie przynosiła rezultatów, gdyż wcześniej czy później rezerwy walutowe muszą się wyczerpać, uważam, że Bank Japonii będzie musiał prędzej czy później skapitulować. To znaczy, że będzie on "swobodne pływał" tylko na znacznie słabszych poziomach. Ale co by się wtedy stało z kontrolą krzywej dochodowości, to trudne pytanie. Mówiąc wprost, Bank Japonii jest w tej chwili w bardzo problematycznym położeniu. Dopóki amerykański Fed będzie utrzymywał jastrzębi kurs jak dotychczas i dopóki Bank Japonii będzie nalegał na kontynuację swojej ultra-łatwej polityki pieniężnej, presja sprzedaży na jena i japońskie obligacje rządowe raczej nie ustąpi.
Jeśli chodzi o rozwój rynków finansowych w minionym tygodniu, akcje radziły sobie bardzo dobrze, a najszerszy globalny indeks akcji, MSCI All Country World Index, zyskał 3,2 %. Z drugiej strony, obligacje ponownie osiągnęły gorsze wyniki, a najszerszy indeks obligacji globalnych, Bloomberg Barclays Global Aggregate Bond, osłabił się o kolejne 0,7 %. Jednocześnie średnia rentowność globalnych obligacji do terminu zapadalności wzrosła o kolejne 8 punktów bazowych do 3,99 %, czyli najwyższego poziomu od 2008 roku. Warto też zauważyć, że indeks czeskich obligacji rządowych osłabił się w ubiegłym tygodniu o bardzo znaczące 2,7 % i od początku roku jest już niższy o 14,1 %.
Michal Stupavský
Strateg inwestycyjny