Nasz ogólny pogląd inwestycyjny na rynki obligacji pozostaje raczej ostrożny. Po pierwsze, należy zauważyć, że całkowita kwota zadłużenia w globalnym systemie finansowym - rządowym, korporacyjnym i gospodarstw domowych - nigdy nie była większa, przy czym według Instytutu Finansów Międzynarodowych (Institute of International Finance - IIF) całkowita wartość światowego zadłużenia wynosi obecnie ponad 300 bilionów dolarów, czyli około 3,5-krotność światowego PKB. I to światowe zadłużenie będzie nadal dość szybko rosło w wartościach bezwzględnych w najbliższym czasie, ponieważ rządy w zdecydowanej większości kluczowych gospodarek nadal będą prowadziły ogromne deficyty budżetowe. Dlatego też podaż nowych obligacji na globalnych rynkach finansowych będzie nadal ogromna, co będzie wywierać silną presję na osiągane przez inwestorów wyniki. Po drugie, nadal mamy silnie podwyższoną inflację, która w całej gospodarce światowej jest na co najmniej 40-letnim maksimum. Średnia światowa, według Bloomberga, wynosi obecnie 8,9%. Jednocześnie uważamy, że jest również bardzo prawdopodobne, że stopy inflacji w całej gospodarce światowej pozostaną jeszcze przez dłuższy czas znacznie powyżej celów inflacyjnych banków centralnych. A historycznym faktem jest, że podwyższona inflacja nie wróży dobrze obligacjom.
Dlatego też uważamy, że obligacje jako globalna klasa aktywów prawdopodobnie nie znalazły jeszcze swojego dna, chociaż w ubiegłym roku znacznie potaniały. Widać to bardzo wyraźnie w ekstremalnym wzroście rentowności obligacji do wykupu w ubiegłym roku, co ilustruje poniższy wykres. Oczywiście podtrzymujemy stanowisko, że rentowność obligacji do wykupu powinna nadal rosnąć, szczególnie w przypadku emisji obligacji o dłuższych terminach zapadalności, gdyż krzywe dochodowości są obecnie zbyt odwrócone, a jednocześnie krótszy koniec krzywej jest już stosunkowo dobrze zakotwiczony przez relatywnie ponadprzeciętne stopy referencyjne banków centralnych. Zatem, naszym zdaniem, nadal właściwe jest utrzymywanie niedoważonego duration w stosunku do benchmarków czy indeksów porównawczych.
Również w przypadku czeskich obligacji rządowych pozostajemy raczej ostrożni, ponieważ nadal uważamy, że ceny rynkowe czeskich obligacji rządowych o dłuższych terminach zapadalności prawdopodobnie powrócą w najbliższym okresie do trendu spadkowego czyli że ich rentowność ponownie znacząco wzrośnie aż do terminu wykupu. Poza wymienionymi wyżej kluczowymi czynnikami globalnymi, głównymi przyczynami takiego oczekiwanego rozwoju sytuacji jest niezwykle podwyższona inflacja w czeskiej gospodarce (17,5% w styczniu) oraz wciąż ogromnie powiększony deficyt budżetowy czeskiego rządu, co będzie oznaczało kontynuację dużego napływu nowych obligacji na rynek oraz oczekiwane ponowne wystąpienie silnie podwyższonej awersji do ryzyka na globalnych rynkach finansowych, z uwagi na fakt, że duzi inwestorzy międzynarodowi nadal uważają korony i aktywa koronne za aktywa bardziej ryzykowne. Jednocześnie obecna rentowność 10-letnich czeskich obligacji rządowych wynosi 4,6%, co rzeczywiście uderza nas jako zbyt niskie i nieatrakcyjne w świetle czynników wymienionych powyżej, dlatego też nadal utrzymujemy poważne niedoważenie ryzyka stopy procentowej w szczególności na czeskich obligacjach rządowych.
W przypadku obligacji korporacyjnych nadal koncentrujemy się wyłącznie na emitentach o bardzo silnym profilu kredytowym, tj. bez nadmiernego zadłużenia i z solidnym generowaniem przepływów pieniężnych. Co do obecnej wyceny obligacji korporacyjnych, to w ciągu ostatniego roku istotnie wzrosły spready kredytowe, co znacznie uatrakcyjniło wyceny obligacji korporacyjnych. Z drugiej strony, obecna dość anemiczna dynamika światowej gospodarki, w tym ogromnie podwyższona inflacja, również nie sprzyjają obecnie obligacjom korporacyjnym.
Natomiast jeśli chodzi o naszych klientów, inwestorów, uważamy, że wyjątkowo krótkie duration naszych funduszy, w połączeniu z ich stosunkowo wysoką średnią rentownością do wykupu, również dzięki ulokowaniu części kapitału funduszu w bonach repo CNB z rentownością brutto 7%, może stanowić obecnie dobry moment na wejście w inwestycje obligacyjne. W rzeczywistości, jeśli spodziewany przez nas dalszy wzrost stóp zwrotu z długiego okresu do wykupu rzeczywiście nastąpi w nadchodzącym okresie, nasi klienci będą chronieni przed tym oczekiwanym ruchem rynkowym dzięki niezwykle krótkiemu duration. Jednocześnie, w przypadku takiego ruchu na rynku, zarządzający naszym portfelem są przygotowani do ciągłego zwiększania czasu trwania lub kupowania emisji obligacji o dłuższych terminach zapadalności, co jeszcze bardziej znacząco zwiększyłoby potencjał przyszłych zysków. Dlatego też, mimo że nasz ogólny pogląd na klasę aktywów obligacji jest obecnie raczej ostrożny, z naszej perspektywy bardzo atrakcyjny obecny układ naszych portfeli obligacji może rzeczywiście stanowić bardzo interesujący moment dla inwestorów, aby wejść w inwestycje w obligacje i zrealizować ponadprzeciętne zwroty z zainwestowanego kapitału w średnim okresie najbliższych trzech do pięciu lat.
Michal Stupavský
Strateg inwestycyjny