Pod koniec października rentowność 10-letnich obligacji skarbowych w Stanach Zjednoczonych osiągnęła poziom 5%. Z historycznego punktu widzenia nie jest to niczym niezwykłym: długoterminowa średnia od 1961 r. wynosi prawie 6 %, a nawet średnia dla lat 1990-2023, okresu charakteryzującego się trendem spadkowym rentowności, wynosi 4,2 %. Bardziej niezwykły jest fakt, że ostatni raz rentowności były tak wysokie w lipcu 2007 r., że jeszcze przed dwoma laty 10-letnie rentowności obligacji skarbowych wynosiły zaledwie jeden procent i że pomimo powtarzających się słów amerykańskiej Rezerwy Federalnej, że nie złagodzi ona polityki pieniężnej, latem nadal wynosiły one poniżej 4 %. Z opóźnieniem, ale jednak, rynki informują obecnie, że nie wierzą w rychły powrót dekady niskich stóp procentowych.
Być może mają rację i era taniego pieniądza definitywnie dobiega końca. Dlaczego „być może"? Ponieważ również w przypadku pieniędzy prawdą jest to, że rzeczy które nie mają wartości, nikt nie ceni. Nie wierzysz? Wystarczy spojrzeć na to, jak my, jako społeczeństwo zachodnie, poradziliśmy sobie z dekadą bezprecedensowo niskich, zerowych lub (w niektórych miejscach nawet) ujemnych stóp procentowych.
Włożyliśmy mnóstwo pieniędzy w aktywa finansowe:
kapitalizacja amerykańskiego rynku akcji, według Banku Światowego, osiągnęła w 2020 r. prawie 200 % nominalnego PKB USA. Jeszcze w 2011 r. było to "tylko" 100 %, a do połowy lat 90-tych (od kiedy rentowności zaczęły systematycznie spadać) znacznie poniżej tego poziomu. Co więcej, wiele pieniędzy trafiło do firm, które nigdy by nie powstały lub nie przetrwałyby kilku lat przy normalnych stopach procentowych. Widzieliśmy takie ekscesy, jak
aplikacja do wyprowadzania psów z wyceną ponad pół miliarda dolarów czy
centrum coworkingowe z mesjanistycznym założycielem, który przekonał "finansistów" z SoftBank, że jest wart dziesiątki miliardów dolarów. Wiele samolotów, które zatankowały tanią benzynę nadal znajduje się w powietrzu. Uber, co prawda (wg GAAP) po 14 latach i 30 miliardach dolarów strat w końcu wychodzi na zero, ale m.in. firmy, które potrafiły przekonać inwestorów, że usługa taksówek spożywczych jest lukratywnym biznesem, (nawet po Covid, który był dla nich złoty)
toną w stratach. Jak długo inwestorzy będą to tolerować w sytuacji, gdy mają możliwość zakupu trzydziestoletniej obligacji z pięcioprocentową rentownością do terminu zapadalności?
To, czego nie włożyliśmy w aktywa finansowe, włożyliśmy w cegły, drewno i beton:
według OECD ceny nieruchomości mieszkalnych wzrosły w latach 2015-2023 w USA o 80 %, w krajach OECD o ponad 70 % i ponad dwukrotnie w Czechach. Przesuwając nieruchomości między sobą po coraz wyższych cenach, co było możliwe dzięki (prawie) "bezwartościowym" pieniądzom, stworzyliśmy iluzję, że stajemy się bogatsi. Jednak ta ukryta inflacja tylko nas zubożyła.
Państwa również lubiły pieniądze bez wartości. Nie tylko pozwoliły im one długoterminowo nie zajmować się
fatalnym stanem swoich finansów publicznych po Wielkim kryzysie finansowym i udawać, że państwo opiekuńcze może funkcjonować w nieskończoność, ale także pozwoliły im zareagować na pandemię w zupełnie nieadresowany, chaotyczny i kosztowny sposób: o tej porze trzy lata temu włoskie 10-letnie stopy procentowe wynosiły poniżej 1 %.... Inflacja, która po ostatnim "pandemicznym" spadku " w końcu" przeniosła się z aktywów na ceny konsumpcyjne, ma swoje korzenie w polityce fiskalnej, której rozrzutność umożliwiły właśnie banki centralne. Iluzja, że pieniądze zawsze będą darmowe, nie została jeszcze przez państwa porzucona: Stany Zjednoczone
poinformowały w październiku, że deficyt w ostatnim (fiskalnym) roku (od października 2022 r. do września 2023 r.) osiągnął 6,3 % PKB. Z wyjątkiem 2009 r. (po upadku Lehman Brothers) i pandemii w 2022 r.,
ostatni raz widzieliśmy takie liczby podczas II wojny światowej.
Tak, mieliśmy historycznie bezprecedensową możliwość wykorzystania zerowych stóp procentowych na modernizację infrastruktury, budowę nowych elektrowni lub inwestowanie w nowe technologie. Ale powiedzieliśmy "nie". W przyszłości lepiej byłoby, gdybyśmy - w świetle tego, jak traktujemy darmowe rzeczy – już nic darmowego nie mieli.
Nawet po nadejściu recesji, która z pewnością spowoduje wezwania do powrotu do darmowych pieniędzy.
Martin Lobotka
Główny analityk