Kiedy trzydzieści lat temu inicjował założenie Conseq Finance, być może nawet nie wyobrażał sobie, że pewnego dnia stanie na czele firmy zarządzającej ponad 160 miliardami koron. Jan Vedral jest głównym menadżerem inwestycyjnym Conseq Investment Management, kieruje jego zespołem inwestycyjnym, wyznacza główne strategie oraz uczestniczy w podejmowaniu decyzji dotyczących polityki biznesowej spółki i jej zarządzaniu. 28 maja wystąpił w Brnie na piątej dorocznej Konferencji Finansowej. Z tej okazji zapytaliśmy Jana Vedrala, jak postrzega obecną sytuację na rynkach, gdzie widzi szanse i jakie wydarzenia będzie śledził w nadchodzących miesiącach.
Rynki akcji rozpoczęły ten rok dobrze, ale w kwietniu nastąpiło zachwianie. Rentowności obligacji wykazywały tendencję wzrostową, wbrew oczekiwaniom większości analityków w ubiegłym roku. Czy jest Pan zaskoczony tegorocznym rozwojem sytuacji na głównych rynkach?
W drugiej połowie ubiegłego roku wydawało nam się, że rynki akcji i obligacji zachowują się dość niespójnie. Podczas gdy rynek akcji odnotowywał rally w oczekiwaniu na przyspieszenie aktywności gospodarczej wywołane luzowaniem polityki pieniężnej, na rynku obligacji rentowności obligacji długoterminowych i średnioterminowych spadały w oczekiwaniu na recesję. Spodziewaliśmy się, że prędzej czy później trend ten się odwróci. Wydaje się, że zaczęło się to dziać w ostatnich tygodniach. Gospodarka już nie zwalnia, rynki pracy są nadal silne, a inflacja znów zaczyna rosnąć. Oczekiwania na obniżki stóp procentowych przez Fed znacznie ostygły, ceny obligacji spadają, a ich rentowności do terminu zapadalności rosną. Optymizm na rynkach akcji również stopniowo zanika.
Amerykańskie i europejskie akcje osiągnęły w tym roku nowe rekordy wszech czasów. Jak w tym kontekście postrzega Pan ich wyceny?
Akcje amerykańskie były już ekstremalnie drogie przed pandemią, zarówno historycznie, jak i w porównaniu z innymi regionami. Po załamaniu cen na początku pandemii rynek szybko powrócił do tych wycen. Jak się później okazało, premia z tytułu wyceny amerykańskich akcji była częściowo uzasadniona, ponieważ przychody i rentowność największych spółek rosły w bezprecedensowym tempie, nadążając za wzrostem cen akcji. Nadal jednak rosną one w oczekiwaniu, że wyniki amerykańskich spółek będą rosły w tym samym tempie w nieskończoność. A moim zdaniem jest to nierealne.
W ostatnich latach akcje spółek europejskich, a także akcje z rynków wschodzących zyskiwały na wartości w znacznie wolniejszym tempie i zasadniczo zgodnie z rozwojem fundamentów gospodarczych przedsiębiorstw. Ich wyceny oscylowały zatem mniej więcej wokół długoterminowych średnich, z kilkoma wyjątkami. Jednym z nich jest region Europy Środkowo-Wschodniej, gdzie akcje pozostają relatywnie tanie zarówno w ujęciu historycznym, jak i w porównaniu z innymi rynkami.
Do końca pierwszego półrocza, czyli do wakacji, pozostały dwa miesiące. Czego oczekuje Pan na rynkach w nadchodzących tygodniach i jakie potencjalnie wpływające na kursy walut wydarzenia znajdują się na Pana wyobrażonym radarze?
Będziemy oczywiście bardzo zainteresowani rozwojem inflacji. Uważamy, że trend dezinflacyjny, który był napędzany wygaśnięciem szoków kosztowych (wpływ zakłóceń w łańcuchu dostaw i kryzys energetyczny spowodowany wojną), dobiegł końca. Presja popytowa wynikająca z przedłużającej się ekspansji monetarnej zaczyna ponownie dawać o sobie znać. Scenariusz ten jest już widoczny w Stanach Zjednoczonych i spodziewamy się, że Europa, w tym w nasz region, dołączy do niego w dalszej części roku. Nie bylibyśmy zaskoczeni, gdyby Fed i EBC, obawiając się kolejnej znaczącej fali inflacji ostatecznie w tym roku w ogóle nie obniżyły stóp procentowych.
Czeski Bank Narodowy już obniża stopy procentowe. Jak w związku z tym postrzega Pan czeski rynek obligacji? Dostrzega Pan na nim szanse?
Nadal preferujemy obligacje o krótkich terminach zapadalności lub zmiennym oprocentowaniu. Wierzymy, że w dalszej części roku pojawi się jeszcze lepsza okazja do wydłużenia duration, tj. zakupu papierów długoterminowych i średnioterminowych. Spready kredytowe już teraz wydają nam się dość niskie, więc zamierzamy ograniczyć ryzyko kredytowe w naszych portfelach i skupić się na emitentach, którzy mogą wytrzymać znacznie wyższe koszty refinansowania swojego zadłużenia.
Jakiego poziomu stóp procentowych w Czechach spodziewa się Pan pod koniec roku?
Od początku roku do końca marca czeski wskaźnik cen konsumpcyjnych wzrósł o około 1,9%. Jeśli będzie on rósł średnio o 0,2% miesięcznie przez resztę roku (co jest naszym scenariuszem bazowym), inflacja pod koniec roku wyniesie nieco poniżej 4%. Naszym zdaniem okno na cięcie stóp procentowych dla CNB jest otwarte do około końca sezonu wakacyjnego, po którym miesięczne spadki wskaźnika cen konsumpcyjnych z jesieni ubiegłego roku zaczną wpływać na roczną stopę inflacji, zatem roczna stopa inflacji gwałtownie wzrośnie powyżej 3%, a CNB będzie skłonny poczekać na styczniową indeksację cen konsumpcyjnych, która da wskazówkę, czy osiągnięcie celu inflacyjnego 2% w 2025 r. jest realne. CNB ma zatem czas na dwie do trzech obniżek stóp procentowych. Nie spodziewam się zatem, aby dwutygodniowa stopa repo spadła na koniec roku poniżej 4,5%. Oczekuję, że rentowności na dłuższym końcu krzywej dochodowości wyniosą około 5%.
CNB – podstawowa stopa procentowa (%)
Głównym tematem ostatnich miesięcy i lat były rozmaite konflikty geopolityczne. Czy jest coś, co inwestor może zrobić, aby poradzić sobie z tego typu ryzykiem w swoim portfelu?
Ryzyko geopolityczne, moim zdaniem, należy traktować w taki sam sposób, jak każde inne ryzyko. Oznacza to, że należy mieć odpowiednio zdywersyfikowany portfel i przedkładać znane ryzyko nad nieznane.
Źródło: investicniweb.cz