Globalne rynki obligacji w tym roku są na razie stosunkowo spokojne. Średnia globalna rentowność obligacji do terminu zapadalności (Bloomberg Global-Aggregate Yield To Worst) od początku roku spadła nieznacznie o 2 punkty bazowe do obecnego poziomu 3,66%. Taka zmiana rentowności obligacji do terminu zapadalności odpowiada nieznacznemu wzrostowi globalnego indeksu obligacji (Bloomberg Global-Aggregate) o 0,6%. Rentowność do wykupu amerykańskich obligacji skarbowych nieznacznie spadła o około 3 punkty bazowe, a przy czym rentowność do terminu zapadalności kluczowego dziesięcioletniego benchmarku wynosi obecnie 4,54%. Czeskie obligacje skarbowe osiągnęły znacząco lepsze wyniki od globalnego indeksu, a ich rentowność do wykupu spadła średnio o 16 punktów bazowych, co odpowiada wzrostowi indeksu czeskich obligacji skarbowych o 1,4%. Z drugiej strony rentowność niemieckich obligacji skarbowych wzrosła nieznacznie, średnio o 7 punktów bazowych. Jeśli chodzi o obligacje korporacyjne, ich rozwój był stosunkowo korzystny. Średni globalny spread kredytowy obligacji korporacyjnych o ratingu inwestycyjnym (Bloomberg Gloabl Aggregate Corporate Average OAS) spadł o 4 punkty bazowe do 0,85%, a średni globalny spread kredytowy obligacji korporacyjnych nie inwestycyjnym spekulacyjnym ratingiem (high-yield) (Bloomberg Global High Yield Average OAS) spadł nawet o 22 punkty bazowe do 3,07%. W związku z tym uważamy, że bardzo mało prawdopodobne jest, aby tak niska zmienność na globalnych rynkach obligacji utrzymała się przez cały rok.
Amerykańska spółka Nvidia, największy faworyt inwestorów ostatnich lat, w miniony poniedziałek ustanowiła nowy historyczny rekord rynków akcyjnych. Konkretnie, cena akcji w ciągu jednego dnia spadła o 17%, co odpowiadało spadkowi wartości rynkowej spółki o rekordowe 589 miliardów dolarów. W ciągu tygodnia zaś cena akcji Nvidii spadła o 16%.
Główny amerykański indeks akcji S&P 500 w ciągu ostatnich dwóch lat, 2023 i 2024 wykazał znacznie ponadprzeciętny skumulowany wzrost o 53%, co odpowiada wzrostowi wartości indeksu z 3 840 punktów do 5 882 punktów. Analiza czynników dochodowych pokazuje, że czynnik zysku netto (EPS – zysk na akcję) przyczynił się do łącznego wzrostu wartości o 6% (wzrost wskaźnika EPS z 223 do 238 dolarów), a czynnik P/E przyczynił się do łącznego wzrostu 41% (wzrost wskaźnika P/E z 18,3x do 26,5x). W ujęciu względnym czynnik zysku netto wyjaśnia jedynie 13% całkowitego wzrostu indeksu, podczas gdy czynnik ceny do zysku (P/E) wyjaśnia 87% całkowitego wzrostu indeksu. W tym kontekście wydaje się, że znaczący wzrost amerykańskich akcji spółek o dużej kapitalizacji w ciągu ostatnich dwóch lat, 2023 i 2024 r., był w dużej mierze spowodowany instynktem inwestorów, którzy oczekiwali znaczącego strukturalnego i długoterminowego pozytywnego bodźca dla rentowności przedsiębiorstw, dzięki szybkiemu rozwojowi sztucznej inteligencji.
Doskonały wykres opublikował Jim Reid z Deutsche Bank. Jego analiza pokazuje, że od 1935 r. średni roczny wskaźnik wzrostu (compound annual growth rate – CAGR) zysków korporacyjnych (earnings per share - EPS) głównego amerykańskiego indeksu akcyjnego S&P 500 wynosił 6%, a różnica między tą wartością a średnim rocznym wskaźnikiem wzrostu nominalnego PKB wynosi praktycznie zero. Jednakże od 1995 r. różnica ta jest dodatnia, tzn. tempo wzrostu zysków korporacyjnych było wyższe niż tempo wzrostu nominalnego PKB, przy czym ta dodatnia różnica ma tendencję wzrostową od 2005 r., a szczególnie od 20215 r. Dlatego też od 2015 r. średnia roczna stopa wzrostu zysków przedsiębiorstw była o 4 punkty procentowe wyższa od średniej rocznej stopy wzrostu nominalnego PKB. Ten analityczny wniosek nasuwa następnie kluczowe pytanie. Czy ten średnioterminowy trend jest skazany na „powrót do średniej” w nadchodzących latach, tzn. jest to długoterminowy trend o zbliżonej do zerowej różnicy, czy też ten średnioterminowy trend jest możliwy do utrzymania także w dłuższej perspektywie? Uważamy, że pierwsza opcja jest znacznie bardziej prawdopodobna, choć podanie dokładnego terminu jest oczywiście niemożliwe. Jednocześnie uważamy, że gdyby ten nasz podstawowy scenariusz przyszłego rozwoju w ciągu najbliższego okresu rzeczywiście się spełnił, wyceny indeksu S&P 500 musiałby znacząco spaść, gdyż ich obecne rekordowe poziomy wyceniają wyraźną kontynuację wspomnianego wyżej średnioterminowego trendu tj. tempa wzrostu zysków przedsiębiorstw znacznie wyższego niż tempo wzrostu nominalnego PKB.
Jeśli chodzi o wydarzenia na rynkach finansowych w ubiegłym tygodniu, indeks dolara DXY umocnił się dość znacząco o 0,9% do 108,4 punktów, globalny indeks akcji MSCI All Country World spadł o 0,4%, globalny indeks obligacji Bloomberg Global – Aggregate nieznacznie spadł i wzrósł o 0,1%. Globalny indeks surowców Bloomberg Commodity Total Return spadł o 1,0%.
Od początku tego roku najlepiej radziły sobie surowce, a indeks Bloomberg Commodity Total Return odnotował wzrost o 4,0%. Następne były rynki akcji, przy czym indeks MSCI All Country World odnotował wzrost o 3,3%. Rynki obligacji, według indeksu Bloomberg Global-Aggregate, odnotowały skromny wzrost na poziomie 0,6%.
Szczegółowe wyniki od początku tego roku wyglądają następująco:
3 najlepsze aktywa: srebro +10,3%, złoto +6,5% i akcje europejskie (STOXX Europe 600) +6,3%.
3 najgorsze aktywa: indeks dolara DXY -0,1%, osłabienie dolara względem euro o 0,1% oraz indeks amerykańskich obligacji skarbowych z terminem zapadalności powyżej 20 lat +0,3%.
Michal Stupavský
Strateg inwestycyjny Conseq Investment Management, a.s.