Po upadku Silicon Valley Bank (SVB) na rynek wróciły oczekiwania z końca roku, a mianowicie, że zacieśnianie polityki Fed się skończyło i że w tym roku zobaczymy obniżkę stóp w USA. Rentowności, zwłaszcza obligacji krótkoterminowych, gwałtownie spadły, bowiem byliśmy świadkami niewidzianego od piętnastu lat: upadku banku i weekendu gorączkowego obmyślania programu o długiej nazwie, który ma zapobiec upadkowi kolejnego. Ale czy to jest powód, by Fed się przestraszył i zaprzestał zacieśniania polityki? Naszym zdaniem nie.
Po pierwsze, to nie słaba gospodarka czy złe kredyty zabiły SVB, ale brak zarządzania ryzykiem stopy procentowej. SVB nie był typowym bankiem detalicznym: depozyty pochodziły od klientów biznesowych (technologicznych), a kredyty stanowiły tylko niewielką część aktywów. Większa część aktywów była wówczas ulokowana w obligacjach rządowych, a ponieważ w czasie pandemii SVB odnotował znaczny wzrost depozytów (wszyscy wiemy, ile gotówki napłynęło do spółek technologicznych, w czasie, gdy z winy chińskiego patogenu pracowało się z domu ...), większość tych obligacji została zakupiona, gdy stopy były zerowe. Zeszłoroczny wzrost stóp, przy braku zarządzania ryzykiem stopy procentowej, spowodował straty (choć mogły one nie zostać od razu rozpoznane ze względu na miejsce, w którym obligacje znajdowały się w bilansie i rachunkowości), które skrystalizowały się w tym roku w wyniku odpływu depozytów. Z danych SVB nie można wnioskować o kondycji sektora bankowego jako całości: dla większości banków podwyżki stóp procentowych są (przynajmniej początkowo) pozytywne. Ponadto taki brak zarządzania aktywami i pasywami, jakim wykazał się SVB, jest zjawiskiem występującym raz na sto lat. Jednak nie, niezależnie od tego jak bardzo firmy uważają, że produkcja filtrów do Instagrama, aplikacji do wyprowadzania psów czy dostarczania jedzenia jest epokowa, SVB to nie Lehman Brothers.
Po drugie, opublikowane 14 marca lutowe dane o inflacji wbiły kolejny gwóźdź do trumny wielokrotnie powtarzanego przez prezesa Fed Powella stwierdzenia z ostatniego posiedzenia, że "proces dezinflacyjny się rozpoczął". W rzeczywistości, inflacja bazowa wzrosła o 0,5 % w porównaniu ze styczniem (i 5,5 % rok do roku), co było najszybszym tempem w ujęciu miesięcznym od września 2022 roku. Inflacja w usługach, która odzwierciedla utrzymywanie się presji inflacyjnej, wzrosła o 0,6 %, a w ostatnim kwartale 1,8 % (najwięcej od trzech miesięcy kończących się w październiku 2022 r.). Gdyby nie znaczący spadek cen samochodów używanych, inflacja bazowa w ujęciu rocznym wyniosłaby 6 %. Rynek pracy jest najciaśniejszy od 50 lat.
Po trzecie, czyny są potężniejsze niż słowa. Jeśli Fed będzie nadal zacieśniał politykę nawet po upadku SVB, wyśle sygnał, że jest absolutnie pewien stanu systemu bankowego i że SVB były wyjątkiem, a nie, jak mówią Amerykanie, kanarkiem w kopalni. Po wprowadzeniu programu pozyskiwania płynności pod zabezpieczenie w postaci (również) amerykańskich obligacji rządowych, decyzja Fed o niepodnoszeniu stóp będzie postrzegana jako dowód na to, że zgnilizna w sektorze bankowym jest większa, niż przyznaje.
A tego, jak sądzę, nie chce.
Martin Lobotka
Główny analityk w Conseq Investment Management a.s.