Dolar amerykański nie miał zbyt dobrej pierwszej połowy tego roku. Podczas gdy w ciągu pierwszych dwóch miesięcy tego roku dolar, pod wpływem jakiegoś dziwnego przekonania rynku, że Trump jest najlepszą rzeczą, jaka mogła przydarzyć się Ameryce, był notowany poniżej 1,04 w stosunku do euro, w kolejnych miesiącach nie doświadczał już nic innego, jak tylko osłabienia. Jeśli przyjrzymy się wykresowi za pierwszą połowę roku, zobaczymy trzy duże skoki, które doprowadziły kurs dolara wobec euro do obecnego poziomu prawie 1,18. Pierwsze osłabienie nastąpiło w marcu (z 1,04 do 1,08 z powodu groźby ceł), drugie (z 1,08 do 1,14) po kwietniowym ogłoszeniu „ceł wzajemnych”, a trzecie teraz w czerwcu. Czy to wszystko, czy możemy spodziewać się dalszego osłabienia?
Prawdą jest, że obstawianie przeciwko dolarowi (jak zrobił to autor tego tekstu w kilku prywatnych zakładach w styczniu) nie wymagało na początku roku dużej wiedzy: w kursie dolara było wycenione niemal wszystko, co pozytywne, a czysto z perspektywy rozłożenia ryzyka łatwiej było obstawiać, że cokolwiek innego nadejdzie, będzie dla dolara raczej negatywne. Nietrudno było zgadnąć, że będzie to nieustępliwy, narcystyczny, drażliwy, mściwy i mówiący jak ośmiolatek Trump, choć nie do końca pasowało to do czasów, gdy wszyscy tu i tam nosili czerwoną czapkę.
Dziś sytuacja jest inna, dolar jest bowiem o prawie 14% mocniejszy niż na początku roku, a rozkład czynników przemawiających za i przeciw dalszemu osłabieniu dolara jest bardziej zrównoważony.
Wartość fundamentalna wobec euro wynosi (według parytetu siły nabywczej i przynajmniej według OECD) około 1,20, a według innych modeli 1,25 lub nawet trochę więcej. Innymi słowy, obecnie wartość euro względem dolara znajduje się mniej więcej tam, gdzie powinna być według czynników fundamentalnych. Oczywiście nie oznacza to, że tam pozostanie: podstawową właściwością kursów walutowych jest to, że często i przez długi czas odchylają się od wartości bazowej. I można dostrzec kilka powodów, dla których kurs jeszcze przez jakiś czas i w słabszą (dla dolara) stronę mógłby się odchylać.
Po pierwsze, ataki na niezależność Fed. To właśnie ponowna presja na szefa Fed, który w czerwcu doprowadził do na razie ostatniej fali osłabienia dolara. Nie jest to oczywiście żadna nowość: już w przeszłości Trump wielokrotnie wywierał presję na szefa banku centralnego, i nawet w zeszłym roku na przykład Scott Bessent (minister finansów) mówił również o tym, że dobrym pomysłem byłoby stworzenie stanowiska cienia przewodniczącego Rady Gubernatorów Fed. Zgodnie z pomysłami Bessenta, to właśnie jego, a nie obecnego szefa Fed, słuchałyby rynki ze względu na spodziewane masowe wykorzystanie tzw. „forward guidance”, (tj. informowania opinii publicznej o prawdopodobnym przyszłym rozwoju polityki pieniężnej, zwykle o kształtowaniu przyszłych stóp procentowych).
Tak się jeszcze nie stało, ale to nie znaczy, że Trump nie dba o to, co Powell (nie-)robi. Wręcz przeciwnie. Przed kilkoma dniami na przykład Trump wysłał prezesowi Fed odręcznie napisaną wiadomość, w której oskarżył go o zbyt wysokie stopy procentowe, że jego bezczynność kosztuje amerykańską gospodarkę „fortunę” i że powinien obniżyć stopy procentowe gdzieś do poziomu pomiędzy Japonią (0,5%) a Danią (1,75%) … W wywiadzie dla Wall Street Journal powrócił do pomysłu powołania cienia przewodniczącego Fed, mówiąc, że jego nazwisko może wkrótce się pojawić i że z pewnością będzie to ktoś, kto „będzie chciał stopy procentowe obniżyć”.
Jakkolwiek na to spojrzeć, jest to negatywne dla dolara. Albo szeregowi członkowie FOMC przestraszą się i staną za (przyszłym) szefem i obniżą stopy już teraz, co jest niekorzystne dla wiarygodności Fed i siły dolara. Sygnały, że niektórzy już ulegają presji, są już widoczne: Christopher Waller (jeden z możliwych kandydatów na następcę Powella) niedawno oświadczył, że czas na obniżkę jest w lipcu. Albo pozostaną przy Powellu do maja przyszłego roku, a następnie zagłosują za nowym przewodniczącym, co również jest złe. Albo będą trzymać się Powella, a następnie zagłosują przeciwko jego następcy, co jest jednak stanowiskiem, które również nie przyczyni się do reputacji i wiarygodności banku centralnego: szef banku centralnego bardzo rzadko jest przegłosowywany, a jeśli szeregowi członkowie (którzy nie są tak dobrze znani w mediach) mówią inaczej niż prezes/przewodniczący, opinia publiczna jest zdezorientowana.
Po drugie, pogląd, że stopy procentowe spadną do jednego procenta, czego domaga się Trump, w środowisku, w którym właśnie zatwierdzono kolejny pakiet ekspansji fiskalnej („Big Beatuiful Bill“), zwiększający deficyt do co najmniej 7% PKB, gdzie rynek pracy jest bardzo silny, a płace rosną w tempie około 4% rocznie, nie może nie iść w parze z obrazem ożywienia inflacji. A zatem, ponownie, ze słabszym dolarem.
Po trzecie, jeśli pierwsza połowa roku czegoś nas nauczyła, to tego, że polityka gospodarcza Trumpa to chaos i że ataki na wszystko, co czyniło z Ameryki pożądane miejsce do inwestowania – poza przewidywalną polityką gospodarczą, niepodważalnymi rządami prawa i współpracą z sojusznikami – prawdopodobnie będzie kontynuowane.
Moim zdaniem nadal istnieje przestrzeń do osłabienia dolara, choć nie jest ona już tak duża w porównaniu z pierwszą połową roku. Możliwość, że Fed pod wpływem rosnącego deficytu, a także słabości dolara, znajdzie odwagę, by przeciwstawić się Trumpowi i zagrozić zaostrzeniem polityki pieniężnej, lub pozycji traderów forex, która jest najbardziej negatywna dla dolara od dwóch lat, to powody, dla których dolar w drugiej połowie roku nie oczekuje kolejnego piętnastoprocentowego osłabienia. Dodatkowe osłabienie o pięć lub siedem procent (tj. do poziomu 1,25) w perspektywie pozostałej części roku wcale by mnie jednak nie zaskoczyło.
Martin Lobotka
Główny analityk