W ujęciu względnym ceny akcji w stosunku do cen obligacji są obecnie najwyższe od 2007 r. Globalna premia za ryzyko związane z akcjami wynosi obecnie 1,6 %. Tymczasem średnia długoterminowa jest znacznie wyższa i wynosi 4,2 %. Skrajne przewartościowanie akcji w stosunku do obligacji jest również wyraźnie widoczne z uwagi na fakt, że obecna wartość 1,6 % jest znacznie poniżej ważnej linii długoterminowej średniej pomniejszonej o jedno odchylenie standardowe i wynoszącej 3,1 %.
Aby względne wyceny akcji zbliżyły się do długoterminowych wartości średnich, globalne wyceny akcji musiałyby znacznie spaść lub wyraźnie musiałyby spaść rentowności obligacji do terminu zapadalności. Znaczący spadek rentowności obligacji do terminu zapadalności jest jednak naszym zdaniem obecnie bardzo mało prawdopodobny ze względu na wciąż mocno podwyższone stopy inflacji w całej światowej gospodarce i wciąż bardzo wysokie deficyty budżetowe w kluczowych gospodarkach, co oznacza ciągły ogromny napływ nowych obligacji na rynki finansowe.
Znacząca korekta globalnych akcji jest zatem, naszym zdaniem, w tym momencie dość prawdopodobna. Dodatkowo, oprócz mocno zawyżonych relatywnych wycen akcji, do głównych negatywnych czynników wpływających na akcje należy zaliczyć spowolnienie dynamiki globalnej gospodarki, zwłaszcza w Europie, oraz związaną z tym oczekiwaną recesję w globalnych zyskach przedsiębiorstw w ciągu najbliższych 12 miesięcy. Jednocześnie uważamy, że najsilniejsza korekta powinna dotyczyć największych amerykańskich spółek technologicznych, tzw. Magnificent Seven, których wyceny są naszym zdaniem skrajnie bańkowe, ze średnim wskaźnikiem P/E na poziomie 40x.
Kolejnym mocno negatywnym czynnikiem fundamentalnym dla perspektyw światowych rynków akcji jest fakt, że globalna podaż pieniądza spada obecnie dość gwałtownie w wyniku zdecydowanego zacieśniania polityki pieniężnej przez kluczowe banki centralne w ciągu ostatnich dwóch lat. A biorąc pod uwagę bardzo silną zależność między światowymi rynkami akcji a globalną podażą pieniądza od czasu światowego kryzysu finansowego (zob. poniższy wykres), fundamentalny obraz światowych rynków akcji jest obecnie dość niekorzystny także z tej perspektywy.
Gospodarka strefy euro z dużym prawdopodobieństwem zmierza w kierunku recesji. We wtorek opublikowano indeks PMI composite za październik. Jego wartość spadła z 47,2 punktu we wrześniu do 46,5 punktu. Poziom tego niezwykle ważnego indeksu spadł tym samym jeszcze bardziej poniżej krytycznego 50-punktowego progu, który oddziela ekspansję gospodarczą od kurczenia się gospodarki, osiągając jednocześnie najniższy poziom od 35 miesięcy. Tym samym spowolnienie gospodarcze w strefie euro trwa już piąty miesiąc z rzędu. Jednocześnie produkcja sektora prywatnego spadła w najszybszym tempie od ponad dekady, jeśli pominiemy krytyczny okres pandemii.
Sektor przemysłowy odnotowuje spadki już siódmy miesiąc z rzędu, a do tego dochodzi jeszcze spadek w sektorze usług, który utrzymuje się już trzeci miesiąc z rzędu. Nowe zamówienia spadały w coraz szybszym tempie, wskazując na pogarszające się środowisko popytu zarówno w sektorze towarów, jak i usług. W rezultacie firmy zostały zmuszone do redukcji etatów, co stanowi pierwszy spadek zatrudnienia od czasu lockdownów na początku 2021 roku.
Według najnowszej prognozy Międzynarodowego Funduszu Walutowego, gospodarka strefy euro ma wzrosnąć w tym roku o 0,7 %. Uważamy jednak, że w świetle najnowszych danych makroekonomicznych, w tym utrzymującej się w stagnacji dynamiki kredytów bankowych, tegoroczny wzrost PKB w strefie euro będzie ostatecznie bliższy zeru, z prawdopodobieństwem, że już teraz znajdujemy się na minusie w ujęciu kwartalnym, tj. w recesji gospodarczej.
Europejski Bank Centralny spotkał się w czwartek i zgodnie z oczekiwaniami rynku utrzymał główną stopę depozytową na rekordowo wysokim poziomie 4 %. Była to pierwsza przerwa w obecnym cyklu podwyżek stóp procentowych po dziesięciu wcześniejszych podwyżkach z rzędu. EBC zaznaczył w komentarzu, że inflacja prawdopodobnie pozostanie na wysokim poziomie jeszcze przez długi czas, oraz że wewnętrzna presja cenowa pozostaje silna. Biorąc pod uwagę trwający proces dezinflacji i silnie spowalniającą gospodarkę strefy euro na skraju recesji, uważamy, że EBC nie będzie dalej podnosił stóp procentowych, a stopy procentowe najprawdopodobniej pozostaną stabilne przez kilka następnych miesięcy.
Główna stopa depozytowa EBC
Źródło: Bloomberg
Przechodząc do wydarzeń na rynkach finansowych w ubiegłym tygodniu, dolar amerykański nieznacznie umocnił się na rynkach walutowych. Indeks dolara DXY, który mierzy wyniki dolara w stosunku do koszyka innych głównych walut światowych, głównie euro i jena, wzrósł o 0,4 % do 106,6 punktów. W stosunku do euro dolar umocnił się o 0,3 % do 1,057 USD/EUR. Korona była zasadniczo stabilna w stosunku do euro, umacniając się nieznacznie o 0,1% do 24,67 CZK/EUR. W stosunku do dolara korona osłabiła się o 0,3 % do 23,41 CZK/USD.
Na rynkach akcji trwała wyprzedaż. MSCI All Country World, najszerszy globalny indeks akcji, spadł w rezultacie o 2,0 %. Spośród monitorowanych indeksów największą stratę odnotował amerykański indeks technologiczny NASDAQ (-2,6 %). Z drugiej strony, najlepiej radziły sobie chińskie akcje, a indeks MSCI China zyskał 2,5 %.
Obligacje częściowo zniwelowały straty z poprzedniego tygodnia. Najszerszy globalny indeks obligacji, Bloomberg Global-Aggregate, zyskał 0,4 %, a średnia globalna rentowność do terminu zapadalności spadła o 6 punktów bazowych do 4,32 %. Indeks czeskich obligacji skarbowych zyskał ponadprzeciętne 0,9 %.
Jeżeli chodzi o surowce, światowy indeks surowców Bloomberg Commodity spadł nieznacznie o 0,1 %. Cena ropy Brent z Morza Północnego spadła o 1,8 % do 90 USD za baryłkę.
Michal Stupavský
Strateg inwestycyjny Conseq Investment Management, a.s.